新三板挂牌公司突破一万家，沪深股市公司突破三千家。当前，新三板已经成为我国多层次资本市场的重要基石。今天，任何人谈论中国 资本市场，都无法不谈新三板。2016年新三板市场相关资本运作风起云涌，上市公司争先在这里寻觅优质标的、新三板公司扬帆开启海外并购、新三板创新层与基础层间资源整合。全球视野下看，新三板已然成为并购等资本运作的新舞台。

2017（第五届）国际视野下的创新与资本论坛精彩观点回顾

论坛主题：新三板并购资本运作新舞台

主持人：天星资本总裁、创始合伙人王骏

嘉宾：

深圳创新投资集团总裁 孙东升

北京久银投资控股董事长、总裁 李安民 

中山大学岭南学院教授、新三板智库联合创始人、广东省互联网金融研究会会长 罗党论 

前海先行投资董事长 李铁 

北大纵横管理咨询集团创始人、首席专家 王璞  

东北证券股转业务总部总经理 胡乾坤 

企巢新三板学院院长 程晓明

新三体资产管理公司董事长 唐勇

王骏：今天我们圆桌论坛主题是新三板并购资本运作新舞台，有几个角度，一个是新三板，一个是并购，还有资本运作，围绕这几个点交流一下，希望大家畅所欲言，能够跟我们在座的很多朋友分享各自的观点。

首先，第一个问题，孙总，还有前海的李总，大家怎么看新三板，从投资的角度上新三板给我们带来了哪些变化？另外，在投资之前或者投资之后，有没有已经开始布局，跟A股上市公司并购的打通。

孙东升：刚才主持人说募投管退，新三板已经成为资本市场的重要组成部分，应该说对募投管退会带来一些新的影响，起码从投来讲，可能新三板的公司会成为投资机构选择的标的，包括并购的标的。从募来讲，我们投的企业挂了新三板以后，也在新三板成为募资的途径，在退出来讲，如果企业还不错，有比较充足的流动性，在新三板也会成为创投机构的退出通道。总的来讲，新创投对我们投的企业应该是两种态度，如果是有明确上市预期，我们就劝企业不要挂新三板，直接去A股排队，如果短期内，两三年内没有上市的计划，倒是可以挂新三板，通过挂新三板对企业的规范性也会带来提升，对未来后续融资等等也会带来便利条件，基本上我们是这样的态度，未来还是希望监管部门提出一些措施，提高新三板的流动性，真正实现新三板应该具有的市场地位，我们还是有强烈的期望。谢谢。

王骏：李总，刚才说的并购，除了我刚才说了和A股的打通，还有境外这块，我们知道百合网是新三板的，但是收购了世纪佳园，这块有没有收购海外的资源。

李铁：新三板从2014年推出做市，可能投资机构对新三板寄予的期望和期待值也是有变化的，比如说在做市商制度刚推出的时候估值比较高，我们可能把新三板作为一个另类的主板市场对待，既希望它有流动性，又能融资，又能够退市，现在新三板这个市场逐步趋向理性，介于股权投资和证券投资之间的过渡期，也是为主板上市公司做转板。现在新三板公司在两个方面最能得益，一是通过比较有组织的融资，第二就是整合，这个整合包括行业类整合，包括国内和国外资源的整合，新三板公司本身可以不局限于国内整合，也可以通过国外整合。现在市场比较理性，大家觉得新三板的退出机制，一个是通过自己独立上市，第二是通过并购，对流动性的关注和退出机制本身的关注，可能相对小一点，作为一个机构投资者和个人投资者来说，真要投新三板的话，把它放在一个正确的位置可能效果比较好一点。

王骏：感谢李总。我想听一下李安民总您的看法，作为投资机构，我们主业是募投管退，怎么看新三板这个市场，出来以后它会不会有一些模式上的改变，对投资机构的主业有没有影响？比如说刚才几位老总提到，这个市场出来以后，我把它只是看作投资的标的池，自身没有流动性，不是主要的退出的市场，还是将来，它后期流动性会改善，就把它当成一个主要的退出市场，并购只是其次，转板只是其次，想听听您的看法。另外，关于并购这块，因为并购是今天大的主题，我们投的新三板，新三板是一个很好的并购的标的池，您现在投新三板的企业，有没有做和A股打同的安排，或者在并购的基金，或者是反向的新三板的公司并购A股公司或者海外的公司和标的。

李安民：我个人认为，新三板肯定对投资机构产生了比较多的影响，一方面对我们没有上市的机构提供了展示自己，或者说退出的平台，另一方面，对我们来说，我们去找项目很容易了，我们不需要找那么多投资标的了，像九鼎那样，到处开办事处、分公司，现在不需要了。我在北京搞一些人，研究团队走好，做一些尽调的调查，就是搜索项目的模式也会改变。退出的话，我找到项目我去投，对一些没有挂牌的公司主要投新三板的公司就可以了，退出也是以新三板，毕竟也是退出的路径，所以新三板的出现，对我们募投管退的影响都是很深远的。另外，更重要的一点，对投资行业的业务模式影响也是很深远的。每个投资机构要根据自己的定位，怎么样适应这个变化。无论是并购也好，收购也好，现在新三板转板也可以，退出也可以，要重视这个市场，我们公司也是适应这个形势的变化，对投资队伍的建设会做一些相应的调整，对我们的业务的模式都有一些改变，这是第一个观点。

第二个，在并购方面，新三板也是并购市场部可缺少的一部分，是全国并购市场的组成部分，但是我们看到新三板的并购，这几年虽然发展很快，每年增长的速度，交易的金额，比如有50%的增长，但是我们要看到这个并购市场是很小众的市场，全国的并购案例就主板市场而言，去年大概有1.5万亿左右，2015年大概主板市场并购的金额应该是1.3万亿到1.4万亿，可是新三板去年交易金额就是三四千亿，金额非常小，新三板是并购的主料池，上市公司都来新三板找项目。前段时间我们做了一个研究报告，到10月份，上市公司对新三板并购的案例就是二三十起，交易金额三百多亿，和全国那么大市场相比确实很小了，但是我们过不了那个关，必须要重视这个市场，它肯定会发展，现在三百多亿，明年可能到四五百亿，但是我们要看到它未来发展怎么样，现在的上市公司要到新三板里找标的，对他们来说也是很痛苦的事。一方面新三板交易的交易的价格太高了，一到资本市场就是20多倍，价格太高了，另一方面，我们看到A股市场的价格是往下走的，这也是为什么A股公司认为新三板公司的不是很重要的原因。这是很严肃的问题，这是并购项目的池子，但是这个池子会不会成为趋势，这是我们要思考的问题。所以对新三板的公司来说，是走并购的路径还是转板的路径，对每个新三板企业都要思考这个问题，谢谢大家。

王骏：谢谢李总，说的非常好。关于并购，我想A股和三板的市场，随着制度的建设和改善，它是在不断的变化的，市盈率也是在不断变化，制度也是在不断变化，最后还是要一事一议，很多事情是相对的。下面请教一下罗总，因为我们知道罗总是专门做宏观到三板的研究，也是非常不错的机构，也是资深的专家，请问罗总，从您多年对三板深入研究的角度，能不能去聊一聊目前的状态，您觉得哪些地方做的不错，还是我们回归到为企业服务的角度，肯定很多都是投资机构，像胡总是券商，我想我们的角度最终都是服务于企业的，更希望从您专业的跟踪和研究的角度，能不能聊一聊静态和未来，就是目前的状态，哪些地方已经建设很好，哪些地方需要改善。未来它会往哪一步走，应该怎么样改善，可以从为中小企业和挂牌企业服务的角度聊一聊。

罗党论：我回顾了一下2016年，大家说新三板2016年很惨淡，很少有人赚到钱，但是站在监管层的角度来说，梳理了一下政策，就是2016年没有想象那么糟糕，站在他们的角度，是做了很多的政策，短期效果虽然不明显，但是长期来看这是必须的。作为一个监管机构已经相当的难能可贵了，任何的制度不是我们讨论出来的，但是市场上不怎么领情，因为市场上比较冷。在这个角度上再回到三板，发现一开始我们把新三板的调起高了，总是不由自主的往A股对比，这不光是投资机构，更多的是新三板的企业。我接触大量的三板企业，如果三板企业不错，从融资来说不是难事，难的是很一般，要价很高的，某种角度来说新三板的市场的确起到了融资的功能，这是企业自己估值的问题。很大程度上是帮着投研队伍来看，这个市场的定价没有解决，这个东西值多少钱，坦白来讲，在我们认为是谈出来的，这个和市场和人有关系，如果这个市场没有很好的估值的问题，后面的交易和流动性是不可能解决的。当前，这个市场才发展两到三年，我理解为三板是中场，很多时候赚不到钱，但长期来看对新三板企业和新三板的投资机构，你往后再看，再给两三年来看，这个市场是站在国际角度来说，它不应该发展不起来，因为整个实体经济太需要这样的市场，我自己的观点，长期来看这个市场是必须有前途，但是短期来看，你说一两年，从投资赚钱的角度来说，很多人可能不一定在这里能赚到钱。

王骏：关于这个问题，我追加问一下胡总和程院长，你们从自己的角度说一下，我想听干货，一个是静态，现在是什么样的，未来怎么改，应该怎么改，面临什么样的方式，有什么困难。

胡乾坤：非常容幸和各位大佬参加这个论坛，我先抛砖和大家交流一下。我们可以回头看一下前面三年，从几百家发展成超过一万家企业，回顾一下，按照股转公司的发展，第一个叫不忘初心，这个市场的核心还是给中小企业提供一个平台。第二个，这个市场有非常多的问题，我们都能看到，但是这个市场终归要往前走，所以股转公司提出再次出发，再次创业，我们怎么利用好这个市场，给中国黄达中小企业提供更好的服务。结合今天的主题我有两个观点，第一个就是新三板现在一万家企业，不管估值也好，真正的并购一定在意的是企业内在的价值，而且这个估值是动态的概念，也是个性化的概念。可以看到新三板市场还是有很多优质的高成长的企业，正在被这些上市公司关注，我还是相信这个市场一定是并购池，它会改变投资机构和并购的生态。

第二个，整个市场的发展逻辑到底是什么，它是过渡的市场，还是一个独立的证券交易所。这个逻辑可能最近一两年看不清楚，但是我相信三板市场，为很多真正具有创新性和技术变革性和好企业提供机会，他们能够并购一些基础的企业，或者没有挂牌的企业，或者可以借壳上市的企业，或者通过融资走海外的并购，从正反两方面我相信这个市场的优质企业一定能够脱颖而出，而且大家都在期盼新三板市场在2017年有一些综合的政策和配套的改革，我们非常期待，这个市场才能真正为中国的中小企业提供更好的服务。

程晓明：我说点犀利的。股转公司说不忘初心，我理解是这样的，新三板到底要干什么，帮企业融资，说到融资的问题，罗老师说三板融资很好，我反对，证券市场的融资功能，就是通过交易为融资提供定价依据，在交易不活跃的情况下，哪有什么融资，这是现象，不是功能。比如华龙证券在新三板挂牌，融了一百亿，有人说一百多亿，有人拿它跟银河比，结果一看案例，华龙定价价格是2.61元好像是，我甚至怀疑华龙如果不在新三板挂牌，同样可以融资，关键是价格便宜，我觉得大家投华龙和它在三板挂牌没有关系，这个价格摆谱再生那我们都愿意投，所以不要拿华龙融了一百亿给三板贴金。新三板是有问题的，就是交易不活跃，我们说证券的融资功能不是表现融资了多少，而是是不是通过交易解决融资定价的问题，所以一个市场没有交易的情况下就没有什么融资功能，我们说的融资功能是交易功能。我觉得股转公司的意思是说，我们要坚持为中小型科技企业提供，就是流动性和交易的问题。今年8月份开始，国务院文件第一次提出来解决新三板交易和流动性的问题，以前从来没有提这个问题，怎么解决融资的问题，解决交易的问题，如果三板不解决交易的问题，企业到你三板融资干什么，我不到三板照样可以找到融资。之所以到新三板是希望通过交易解决定价的问题，所以我对新三板的交易流动性的解决是充满信心的。股转公司说的不忘初心，就是指的要解决流动性的问题。而且新三板发展是三步，尽管流动性是核心，但是不是第一步，第一步是解决扩容的问题，先把新三板的市场做大，做到这个市场不可能被人关掉，现在这个目的达到了，新三板活下来就很不容易了。第二个，以退市制度为核心完全新三板的制度，把该放的企业放进来，第二把不合适的企业踢出去，宽进严出。第三步就是流动性的问题，数量有了，一万多家，退市制度越来越严厉，制度完善了，目的还是让新三板成为真正意义的三板，就是有交易，交易活跃了，才称得起是板块和证券市场。如果三板永远不解决流动性的问题，那就不要叫股转系统了。那交易能不能活跃，为什么三板交易不活跃，主要是参与者太少，个人投资者门槛500万太高了，有人说了这不是全部的原因，我们当然知道，但是它肯定是主要的原因。同样，北京的雾霾这么大，有人说限制汽车的出行，有人说了，雾霾大，汽车不是唯一的原因，是不是唯一的原因，但是不等于不要限制汽车出行。去年12月16号证监会出了文件，合格投资者，原来是500万的证券资产，现在改成了500万的金融资产，这个没有明确说新三板不适用这个规定，我认为这个是有空间的，就是现在不能说，现在三板起来，主板就完了，所以新三板会比照这个规定执行，我个人预测，有可能今年推出精选层，数量不超过300家，然后在精选层把这个交易逐步活跃，现在要做的就是把个人门槛降低，如果把500万的证券资产变成金融资产，我认为把500万降到300几乎是一个水平，正是因为很多人怀疑降到300会不会活跃，所以制度才会推出来。

王骏：在我理解，可能很多朋友有误会，一个是有的朋友说，这个市场我就帮企业融资就行了，不需要交易，这个就矛盾了，实际上融资的前提就是定价，没有很好的公允的定价，融资就跟不上市融资，跟做股权融资是一样的。我们知道A股的定增，为什么相对来说好做一些，因为它二级市场有一个公允的价格在那，大家能看到，可能在那个基础上打一个折扣，就能非常方便的融资，所以融资的前提是定价，定价的前提是交易。第二个，大家往往觉得这个市场的流动性，交易活跃，我方便投资机构买卖退出，老是从投资者的角度考虑问题，实际上归根到底还是落到企业的角度，因为没有流动性，最终是影响企业融资的需求和功能的。我们也希望这个市场继续市场化运行，能够改善它的流动性。

下面问一下北大纵横的王璞总，北大纵横也是服务过很多的，数量庞大的机构和企事业单位，王总能不能从您的角度来聊一聊，新三板的市场出来以后，有很多的挂牌和拟挂牌企业，通过您和他们打交道，这些企业往往都是中小企业，在他们发展过程当中，这个市场带给他们有没有一些变化和影响，因为您是做整个咨询架构管理这块，企业管理是最核心的，这个市场通过规范，从企业管理的角度，有没有对中小企业有很大的改善。另外，他们还面临哪些问题，请王总聊一聊。

王璞：过去20年间北大纵横为大企业服务的多一些，因为大企业管理意识浓厚，事业发展的欲望更强，再加上有一些实力。最近北大纵横在发力，组建强有力的队伍和班子关注新三板，就像程老师说的活下来了，谁也不能忽视它的。我们在深度的研究过程中，其实进入时间不长，但是还是有一些观察，我觉得有这么几个感觉。第一个，上市企业也被市场有点诱导或欺骗的感觉，它没有想到自己如何做强做的情况下再去融资，进一步作大，而是觉得上了新三板就一步登天，因为他是中小企业，有这么强烈的幻觉，过去一直想着A股市场，这个观念还没有切换过来，他不知道新三板的含义，所以这是特别不好的错误的引导，过去我们说一上就灵，千万不要有这个观念，有了这个观念就忘了企业的根本，忘了企业核心竞争力的主旋律以后，上了以后它的成本在增加的同时，而融资又没有想象的那么乐观，融资乐观有什么好处，也许就靠融资来的钱就闯关过去了，就把这个短板补上了，虽然概率不大，但是还是有这种可能性。融资没有融资好，成本又上升了，成本上升是多种原因的，包括从不规范到规范的人力资本的上升，个税和五险一金的上升，还有有意识，为了报表好看，现在要把利润做多点，还有所得税的增加等等，这对他来说就是很大的利润，成本增加了几百万不止，所以举步维艰，我看挺不过一两年了，如果不改革的话。因此我强烈的建议，因为现在已经到了一万多家了，思维转变的转型期应该过去了，应该让大家理解，上市是在你自己已经初步具备核心竞争力的情况下，已经是比较强的情况下的，通过上市资本的介入去裂变，这时候才能实实在在给股民和投资方带来业绩增长，给股东带来回报。如果抱着圈钱的思维，我们新三板的企业家也以小见大，也想分享资本的盛宴，我个人还想泼冷水，希望调子转一转。

王骏：谢谢王总，您从非常好的角度谈了这个问题。不管是从宣誓的方式还是什么方式，在我理解，应该说它跟新三板的市场建设不矛盾，因为这个市场一万多家，两万多家，最终不可能鸡犬升天，肯定是鱼龙混杂。我们投新三板可能是想最终的结果，我们是要投好企业，好人，好事，高成长，进而有很多优秀企业上了新三板，不是说闭着眼投新三板所有的企业。

最后问一下唐勇总，您公司的名字也很喜欢，我给您一个开放的问题。刚才我问的几个关于投资老总的问题，您都可以聊，还想有一个专项的问题，因为我喜欢三体，里面有很多哲理和人性的东西非常吸引我，从您的角度能不能聊一聊。

唐勇：谢谢主持人，创办新三体这家公司，也是希望投身新三板市场，很多朋友问过我，以我的职业经历应该说回到主板工作可能机会更多，来新三板市场干什么。刚才王总的话讲，我说我不入地狱谁入地狱，十八层也去，这是基于对中国改革开放30多年和未来的把握，未来的机会，从资本市场的角度来看是在新三板，只要对中国的经济前景有信心，对中国经济改革和经济转型升级有信心，我们就没有理由不对多层次的中国资本市场建设有信心。重要的环节是在新三板，而不在主板，我也是非常期望自己能够把自己在资本市场，在实业，在方方面面积累的资源有效的结合。我这个人经历还很特殊，从证券到实业，从央企到民企，从体制内到体制外，折腾了好几圈，最后把自己退休前的机会留在了新三板，我希望能够做一个结合。

刚才王总问到新三体这三个字，对新三体这家公司来说不仅是做投资，更重要的是做服务，很多问起这个名字来由，第一毫无疑问，容易记，做新三体，在新三板市场来做，很容易记。第二个，我们希望能够对企业的服务，对资源的整合和投资，三位一体，有效整合。对企业的服务是我们从买方思维思考，包括我们在资本市场工作中的机构恐怕要遵循的出发点，只有做好对企业的服务，我们才有可能找到更好的投资标的，才有可能对资源进行正好的整合，发挥资本市场的作用。非常同意程原振讲的观点，一个证券市场没有定价，没有融资功能不称为证券市场。按照我自己的经验还是很有信心，感觉有点像90年代初期的A股市场，在那时候我们面临所有问题，今天在新三板市场同样在问，流动性问题，融资的问题，规范性建设等等；并不是说我们简单重复A股市场，我们可能会更在螺旋式成长以后，我们会看到一个崭新的，甚至可能会超越A股市场市值的最大的资本市场出现。新三体是和名字有关，我是三体迷，三体给我们带来了全新的宇宙观，在这部书中我有两句话印象深刻，运用到今天对新三板市场的建设，对新三板的工作人来说都有关系，一句话叫做消灭你与你无关，新三板很多企业随着中国经济增长和转型升级，是有可能消灭A股市场中的一些企业的。第二句话，大致是无知于狂妄不是无知，傲慢才是，但是新三板不是傲慢的市场，我们需要老老实实学习和奋斗，携手新三体共创新三板。

王骏：非常感谢唐总。最后有一个结尾，从大家各自的角度，投资机构的角度，证券公司的角度，研究机构的角度，投研的角度，管理咨询的角度等等，各位嘉宾一句话，送给大家，送给市场。

李安民：新三板在迷茫，在无奈，在等待中度过了2016，2017年应该是充满希望的，希望大家擦亮眼睛，稳健投资，取得丰硕的成果。我相信新三板市场在2017年，在未来的岁月里一定有很大的发展，但是请大家记住，它的名字叫全国中小企业股份转让系统，它是不同于深圳证券交易所和上海证券交易所，一个是转让系统一个是交易系统，它的定义是不同的，这样一个市场在2017年大家一定有意想不到的收获，谢谢大家，祝大家新春愉快。

程晓明：2017年我们一起在新三板收获，什么时候有机会，我认为从7月1号开始，我刚才说了证监会发的文从7月1号开始执行，我们拭目以待。新三板不管怎么发展，怎么定位，这个市场如果连起码的交易都没有，我相信这个市场都没有存在的价值，反过来，我们对新三板交易的问题充满信心。

胡乾坤：新三板已经从量变到质变的阶段，新三板市场一定会在加强监管和制度完善过程中取得新的腾飞。

王璞：北大纵横从过去主要关注A股上市公司为代表的企业，到今天我们已经正式全力介入了新三板的中小企业，说明新三板不可忽视的重要力量，结合我们从过去几十个行业里为客户服务的经验，为新三板企业从根上进行梳理，从产业结构，商业模式升级换代，跨界整合，内在的战略，人力资源等诸多要素上，帮助新三板闪亮发光。

唐勇：一句话，以买方思维创造新兴的资本市场，不仅是在座诸位，包括台上各位嘉宾和台下各位朋友，我们要共同努力，这是我们共同的任务，在这里没有竞争对手，只有合作伙伴。借此机会，祝大家新春愉快。

李铁：2017年是新三板非常重要的年度，希望各位同仁和投资人对新三板也要重视，因为主板市场在刘主席的操作下，随着IPO速度越来越快，估值是越来越降低的，新三板有两个原因，一个是估值相对比较低，第二是利润增长速度快，我希望2017年是新三板走向成熟的一年，在这里祝大家节日愉快。

罗党论：对企业和机构来讲，新三板都是中场，赛跑刚刚开始，终点还早着，这里一切碰到的问题都将得到解决，所以我觉得在三板的生态圈，我也希望它变得越来越好，关键是2017恩年大家要赚到钱。

孙东升：刚才大家说了，从企业界到投资界，到监管层大家都对新三板抱有很高的希望，我想这个市场没有理由做不好，它的未来是值得我们期待的，谢谢。

王骏：感谢。再次感谢各位嘉宾的参与和分享，最后请允许我借用习大大一句话，让我们2017年撸起袖子一起干。谢谢。